La titrisation des risques assurantiels

Président du jury	Jacques HAMON, Professeur à l’Université Paris Dauphine
Rapporteurs	Gérard CHARREAUX, Professeur à l’Université de Bourgogne Patrick ROGER, Professeur à l’Université de Strasbourg
Suffragant	Yves SIMON, Professeur à l’Université Paris Dauphine

Mention Très Honorable avec Félicitations

Résumé :
L’assurance répond au besoin de sécurité des agents économiques. Des risques purs, c’est-à-dire des risques de perte, affectent les éléments patrimoniaux – matériels ou non – des individus et des entreprises. Une partie de ces risques se concrétise par la survenance de sinistres qui endommagent des biens. L’assurance de dommages a vocation à réduire ces risques en les mutualisant, c’est-à-dire en organisant leur compensation au sein d’un portefeuille. Les portefeuilles de risques purs sont généralement gérés par des intermédiaires financiers spécialisés, les assureurs. Ces derniers s’appuient sur une gestion technique et sur une gestion financière pour exploiter au mieux les portefeuilles. La gestion technique d’un portefeuille d’assurance repose essentiellement sur trois éléments : les fonds propres de l’assureur, le chargement de sécurité et la réassurance. Ces méthodes ne suffisent parfois pas à répondre correctement ou suffisamment au besoin de sécurité sous-jacent. C’est pourquoi le transfert de certains risques d’assurance a été envisagé par le biais des marchés financiers. Le principe est de mettre en relation, autour de titres négociables, des investisseurs prêts à participer à un risque d’assurance et des assureurs cherchant à protéger leur résultat selon une méthode de refinancement. C’est ainsi que des contrats à terme d’assurance, des options d’assurance, des obligations à coupon conditionnels et des swaps d’assurance s’inscrivent dans la lignée des innovations financières de ces vingt dernières années. Ces instruments négociables sont financiers dans leur conception, mais leur support est un indice de sinistralité, variable typique de l’assurance. La sinistralité évoque le rapport entre les sinistres payés et les primes émises par un assureur : c’est le déterminant fondamental du résultat de l’exploitation d’un portefeuille de risques purs. La présente thèse montre en quoi la titrisation de ces risques purs, dits assurantiels, permet aux entreprises d’assurance de résoudre certains problèmes techniques : couvrir leur résultat d’exploitation, résoudre le conflit d’agence entre l’assureur, ses actionnaires et ses assurés. La titrisation des risques assurantiels permet également de rendre réversible les opérations de réassurance. A cette fin, le travail consiste à formaliser le comportement des agents économiques – assureurs et non assureurs, la nature des choix qui leur sont ouverts et la façon dont leurs actions s’affectent mutuellement, ceci afin d’expliciter la demande optimale en instrument de couverture. Cette approche, développée dans le cadre de la maximisation d’une espérance d’utilité, permet de juger les conditions de la couverture et les risques qui la rendent imparfaite. L’optimum étant établi, l’équilibre est calculé en tant que résultat des actions conjointes des agents. L’expression analytique du prix d’équilibre d’un contrat à terme d’assurance renseigne sur les facteurs qui influencent ce prix. Le modèle est développé dans un cadre statique puis dynamique, faisant le lien avec les modèles plus traditionnels de la théorie financière. La formalisation de l’évolution des sinistres est cependant différente de celle du prix d’une action ou d’une obligation : en effet, si les sinistres cumulés des branches d’assurance correspondant à des risques de masse (risque automobile par exemple) sont approximables en termes de diffusion pure, les sinistres cumulés d’une branche de risques rares (risque de catastrophe par exemple) nécessite la prise en compte de sauts. Le grand avantage des instruments d’assurance négociables réside dans la réversibilité des positions, tout en autorisant des profils de couverture proches de ceux offerts par les traditionnels traités de réassurance. Leur développement se fera donc dans les branches qui allient un taux important de cessions en réassurance et un intérêt suffisant pour les investisseurs. Ces derniers, guidés par le souci de diversifier leurs portefeuilles, ont avantage à acheter des instruments assurantiels négociables, qui forment une classe d’actifs à coefficient de sensibilité nul. Leur inclusion dans les portefeuilles accroît l’espérance de rentabilité, sans accroître la volatilité. Cette rencontre de l’intérêt des assureurs et de celui des investisseurs, alliée à un courant croissant de recherches académiques, garantissent l’essor du processus de titrisation des risques assurantiels.